香港交易及结算所有限公司(00388.HK)11月6日公布截至2026年9月底九个月业绩，收入及其他收益达到245.69亿港元，按年增长12%；股东应占溢利154.27亿港元，增长15%，均创历来同期新高。首三季联交所股本证券产品平均每日成交金额约2,547亿港元，按年增长7%；整体平均每日成交金额约2,729亿港元，增长6%。从表面看，港交所受惠于市场活跃和上市融资回暖，但第三季度单季交投已较去年同期回落11%，股东应占溢利亦按年微跌1%。这组差异说明，市场基础设施企业的盈利表现不仅取决于指数涨跌，更受成交结构、产品组合、结算费用和成本投入影响。 市场成交的地域结构也值得关注。首三季沪深股通日均成交额上升61%，港股通日均成交额则下降7%，说明跨境互联互通的增长并非单向流入香港。北向交易活跃可以增加港交所的部分交易及结算收入，但南向交易放缓会影响港股现货成交和相关费用。不同业务的收费率和成本结构不同，不能把成交额增长直接等同于收入同比例上升。
首三季市场数据呈现南北向交易的不同方向。沪股通及深股通平均每日成交金额合计约人民币3,324亿元，按年上升61%；港股通平均每日成交金额约1,174亿港元，按年下降7%。与此同时，债券通北向平均每日成交金额升至人民币435亿元，按年增加4%。这意味着香港市场与内地资本市场的互联互通业务仍在扩张，但增量更多来自北向交易和固定收益产品，南向资金成交则较去年同期收缩。港交所收入并非只靠南向资金，沪深股通、商品市场、衍生品、上市费用及结算业务共同构成收入来源，投资者需要拆分业务，而非用南向净流入单一指标判断港交所盈利。 港交所第三季度利润按年轻微下跌，与第二季度创纪录后的正常化有关。第三季收入较第二季下降7%，利润下降10%，其中包括交易量回落和第二季非上市股权投资估值的一次性收益。投资者需要把季度环比变化与年度累计表现区分，避免把高基数后的回落误判为长期经营恶化，也不应忽略成本增长快于收入时对利润率的影响。
第三季度的经营数据更能说明周期性。第三季收入及其他收益为78.67亿港元，按年上升1%；股东应占溢利48.59亿港元，按年下降1%。同期整体平均每日成交金额为2,542亿港元，按年下降11%；沪深股通日均成交额上升15%，港股通日均成交额则下降30%。大宗商品市场收费金属合约日均成交量上升12%，部分抵消现货和港股通业务的疲弱。营运支出按年增加8%，主要来自员工及资讯科技费用。港交所第三季度盈利韧性，来自多元业务组合和投资收益，而非所有市场活动都在同步增长。 市场基础设施改革的效益通常需要较长时间体现。无纸证券市场有望减少纸本股票和实物交收流程，优化最低上落价位和每手买卖单位则可能降低部分股票的交易成本。短期内券商、托管机构和发行人需要调整系统及操作流程；长期则可能提高市场效率、吸引更多零售及机构参与。改革成效需要以成交笔数、买卖差价、交收错误率和投资者参与度验证。
市场制度改革将影响交易成本和投资者参与方式。港交所已分阶段优化每手买卖单位框架和股票最低上落价位，第二阶段每手单位优化计划于11月16日与无纸证券市场制度同步实施。无纸证券市场将减少实物股票流程，提升登记、过户和公司行动处理效率；此外，港交所推出五年期中国国债期货，并扩大中国国债及政策性金融债作为结算抵押品的安排，进一步丰富固定收益及货币产品生态。对券商、托管行、结算参与者和发行人而言，系统升级会带来前期投入，也可能在长期降低操作成本和扩大产品范围。 港交所正在扩大固定收益和商品市场产品组合。五年期中国国债期货、债券抵押品范围扩展及跨境人民币合作，有机会增加机构投资者管理利率风险和人民币资产的工具。LME商品业务也能分散集团对香港股票市场的依赖，但商品成交受到全球工业周期和库存变化影响，收入仍具周期性。
港交所的中长期估值，需要同时考虑市场周期和基础设施扩容。IPO融资回暖可提升上市费及新股交易活动，衍生品和商品市场扩张则能降低收入对单一股票现货市场的依赖；但若市场成交由高位回落，交易及结算费仍会承压。未来关注点包括11月16日无纸证券市场实施效果、上市制度竞争力检讨后续安排、人民币产品生态，以及南向和北向资金的结构变化。对港股市场而言，港交所不仅是交易平台，也是跨境资本流动和多资产风险管理的基础设施。其长期价值取决于香港能否持续吸引发行人、投资者和金融产品，而不只是某一季度的成交额。 对港交所的估值分析，应同时看市场份额、上市融资规模、衍生品成交、商品业务和运营成本。若市场改革带来更多发行人和多资产交易，收入结构将更具韧性；若市场活动主要由短期情绪推动，成交波动仍会传导至盈利。11月16日制度实施后的市场反馈，以及2027年上市制度改革方向，将是判断长期增长空间的重要依据。
