在疫苗行业从规模扩张向技术迭代转型的关键节点，市场对于疫苗企业的估值逻辑正在发生深刻重构。具备全球首创能力、能解决临床痛点且拥有明确商业化路径的管线，成为穿越周期的核心资产。
作为全球狂犬疫苗领域的头部玩家，艾美疫苗（06660.HK）在2026年上半年的系列动作，正清晰地向市场传递出其战略转向质量优先、聚焦核心的信号。期内，公司实现总收入人民币3.51亿元，同比下降31.9%；毛利人民币2.46亿元，毛利率70.1%，同比提升3.8个百分点；母公司拥有人应占亏损人民币1.23亿元，同比收窄6.3%。公司通过狂犬疫苗产品的全球首创性迭代、肺炎疫苗管线的升级拓展，以及对前沿技术管线的理性调整，完成了从全而广向精而强的研发重构。
一、狂犬疫苗王者归来，全球首创迭代重塑金标准
狂犬病作为致死率近乎100%的疾病，其疫苗市场向来是技术为王的角斗场。艾美疫苗作为全球第二大狂犬疫苗供应商，在2026年上半年不仅稳固了存量市场，更在增量技术上实现了全球首创级别的突破。
核心看点在于两款重磅迭代产品的实质性进展。
首先是全球首研的无血清迭代狂犬疫苗。该产品此前已向国家药监局提交上市注册申请，并已完成现场核查，进入最后上市注册审批阶段，且已取得相应的药品生产许可证。作为一款真正意义上的迭代升级产品，其核心优势在于在细胞培养及病毒培养阶段全程不添加牛血清，从根本上消除了传统狂犬疫苗因牛血清残留带来的过敏反应及外源污染风险，填补了全球市场空白。公司已建成满足国际化标准的无血清狂犬疫苗车间，并完成商业化规模工艺验证。
其次是迭代工艺高效价人二倍体狂犬疫苗，该产品已于8月24日向国家药监局提交上市注册申请。根据已完成揭盲的III期临床试验结果，该疫苗具有良好的安全性、免疫原性和免疫持久性，且免疫原性和免疫持久性均优效于同类对照疫苗，所有指标全面达到预设评价标准。这是对WHO推荐的金标准产品的技术再升级。通过工艺创新，公司突破了传统工艺病毒滴度低、产量低的瓶颈，在产品质量和安全性方面均得到显著提高。在接种方式上，该产品既可采用五针法，也可采用简易四针法及2-1-1四针法，更加灵活方便。公司已建设完全满足国际化标准的生产车间，并完成商业化规模验证生产，具备规模化供应能力。根据国家疾控局和国家卫健委要求，接种门诊需配备至少两种不同种类的狂犬疫苗，该产品凭借迭代技术优势和灵活接种方式，有望成为接种机构的首选配置。
两款产品均已进入上市冲刺阶段，市场最关心的已不再是技术本身，而是这些技术突破究竟能兑现为多大的商业价值。复星国际证券在2026年2月的研报中指出，艾美疫苗凭借全产业链布局与卓越的研发、生产及商业化能力，已奠定行业领先地位
二、肺炎管线进阶，对标国际巨头抢滩高价苗蓝海
在夯实狂犬疫苗基本盘的同时，艾美疫苗在肺炎球菌疫苗领域的布局也迎来了关键里程碑。
23价肺炎多糖疫苗（PPSV23）III期临床已完成揭盲及统计分析，这意味着它已站在上市申报的门槛前，目标直指成人及老年人群体的存量市场；13价肺炎结合疫苗（PCV13）的上市进程则遭遇了实质性回退，公司于2024年10月提交NDA后，因2024年12月和2025年3月两项新法规相继出台，主动撤回NDA，目前正按CDE要求进行补充研究，预计一年左右重新提交，但其卡位的婴幼儿肺炎结合疫苗市场，恰恰是国内支付意愿最强、临床缺口最大的领域之一，一旦补齐短板，放量空间不容小觑。更具战略意义的是20价肺炎结合疫苗（PCV20）的抢先卡位，该产品已获CDE临床批件，对标辉瑞目前已在美国、欧盟等地获批上市的Prevenar 20，目前国内尚无同类产品获批，艾美疫苗凭借多糖结合疫苗技术平台优势，成功抢占了国产高价肺炎疫苗研发的先机。
更长远看，全球同步首研的24价肺炎结合疫苗已完成临床前研究，为后续迭代预留了充足弹药。值得一提的是，以上所有肺炎管线产品的GMP车间均已分期建设完成且满足国际化标准，产能放量不存在硬件瓶颈。肺炎球菌性疾病被WHO列为需极高度优先使用疫苗预防的疾病，且中国是全球<5岁儿童肺炎球菌性疾病病例数第二大国，这一管线梯次一旦陆续落地，其商业想象空间远不止于当下的估值反映。
三、战略重构，研发资源向确定性管线聚焦
值得注意的是，在管线拓展高歌猛进的同时，艾美疫苗展现出了罕见的战略定力与财务审慎性，期内研发支出为人民币4,800万元，同比下降55.1%。
中期报告解释称，这一下降主要有两方面原因：一是迭代高效价人二倍体狂犬疫苗于2025年下半年进入III期临床后，根据公司会计政策，该项目的研发投入开始计入递延开发成本，不再全额费用；二是其他研发项目因研发进展不同，研发开支有所下降。也就是说，研发支出的账面减少并非公司减少了研发投入，而是核心管线的投入方式从费用化转为资本化。这是管线从早期研发迈入后期临床开发阶段的结构性变化，而非收缩。
与此同时，公司的在研管线依然保持相当的厚度。针对15种疾病领域有21款在研产品，已有16个品种取得25个临床批件。在mRNA技术平台上，公司已有两款产品，mRNA RSV疫苗和mRNA带状疱疹疫苗，实现中美双报并双双获得临床批件。治疗性mRNA疫苗方面，HPV、肝癌、肺癌等管线均处于临床前研究阶段。
从这个角度看，研发支出的结构性调整，反映的是公司将有限资源向已进入临床后期、具备明确商业化前景的核心管线集中，而非对mRNA平台的收缩。无血清狂犬疫苗和高效价人二倍体狂犬疫苗均已提交上市注册申请，正逼近商业化兑现节点。而mRNA平台的底层技术能力、临床数据积累和生产基础设施，已经在研发投入资本化之前基本完成搭建，这正是行业机构持续关注的核心价值所在。
花旗研究发布报告表示，看好国内具备完整技术平台、成熟生产基础设施的本土mRNA企业，平台硬实力将成为行业核心分水岭。摩根大通研报提出，国内具备全链条与产业化能力的平台企业，将充分享受全球mRNA研发浪潮带来的产业红利。多家机构一致认为，mRNA赛道已经告别单纯概念炒作时代，拥有经过产业化验证的底层平台、多元管线矩阵、自主知识产权的企业，将在行业浪潮中占据显著优势。
四、国际化加速，存量产品出海从0到1，增量管线提前卡位
如果说狂犬和肺炎管线的迭代升级是艾美疫苗的矛，那么国际化布局则是这张价值网络中另一块关键的拼图，这不仅关乎增量市场的打开，更关乎产品生命周期的延展与定价天花板的突破。
2026年上半年，公司在国际化维度上完成了从零星探索到系统布局的关键跨越。存量产品端，四价流脑多糖疫苗成功叩开非洲市场的大门，狂犬疫苗首次打入中美洲，乙肝疫苗也实现了出口零的突破。三条产品线几乎同时完成了海外市场的首秀，这在国产疫苗企业中并不常见。更具想象力的是，这不仅仅是卖几批货那么简单，2026年上半年新启动了6个海外注册项目，乙肝疫苗在东南亚、甲肝疫苗在南亚、流脑疫苗在中亚及非洲三地同步推进，其中MPSV4在中亚的注册已预计明年可实现当地上市。注册先行，意味着后续的商业化放量只是时间问题。
更具前瞻性的是增量管线的海外布局。公司已与西亚、东南亚多国签署了针对迭代肺炎疫苗的独家代理协议，并与埃及正式签署谅解备忘录，提前卡位中东和北非（MENA）市场。这意味着，当迭代肺炎疫苗在国内获批之时，海外的商业化通道已经同步搭建完毕，而非等到获批后再从头开始。这一产品未动、渠道先行的策略，在疫苗出海普遍面临注册壁垒高、准入周期长的行业背景下，显得尤为稀缺。
五、结语
回顾2026年上半年，艾美疫苗正在经历一场深刻的估值逻辑重塑。左手握有无血清狂犬疫苗、人二倍体狂犬疫苗等进入上市冲刺的重磅单品，右手布局20价肺炎疫苗等高壁垒未来管线，研发支出同比下降55.1%，资源向已进入临床后期、具备明确商业化前景的核心管线集中。
这一系列组合拳，标志着公司正走出研发的粗放增长期，步入精细化收获期。随着无血清狂犬疫苗进入上市审批最后阶段、迭代工艺高效价人二倍体狂犬疫苗提交上市申请，艾美疫苗有望凭借技术代差优势，在全球疫苗市场的话语权争夺中占据更有利的位置。
