2026年9月，国际大行对港股及中国资产的定价出现了罕见的多空分歧。摩根士丹利在最新策略报告中，将恒生指数2027年6月基准目标价从5月时预测的28400点大幅下调至26550点，降幅达6.5%。几乎在同一时间，瑞银却发布了相对乐观的盈利展望，统计称2026年第二季度A股盈利增速达29.4%，上半年同比上涨19.5%，并预计2026全年全A股盈利增速将达15%。一个看宏观向下，一个看微观向上，投资者该信谁？
大摩的悲观立场建立在宏观总量逻辑之上。该行测算三季度中国实际GDP增速或将低于4.5%，并认为政策大概率侧重供给侧，而非需求侧刺激。在宏观增速放缓的背景下，企业营收增长面临天花板，盈利改善的空间被压缩。更关键的是，大摩指出中国经济宏观增长、流动性、资金流向趋弱，监管不确定性上升，这三重压力同时作用，使得中国资产的估值中枢面临下移风险。流动性层面，2026年以来港股通南向资金净流入仅为上年同期的39%，而港股IPO及股份配售融资规模已超南下资金，形成事实上的存量资金分流。监管层面，从平台经济到财富管理，政策环境的微妙变化持续影响外资的风险偏好。 瑞银的乐观立场则建立在微观盈利数据之上。该行对A股二季度财报的统计分析显示，盈利增速达29.4%，上半年同比上涨19.5%，这一数据远超市场预期。瑞银认为，尽管宏观增速在放缓，但企业层面的效率提升、成本优化、产品结构改善，正在推动盈利能力的实质性修复。特别是制造业领域，高端化、智能化升级带来的附加值提升，使得部分龙头企业在营收增速放缓的情况下，仍实现了利润的加速增长。瑞银预计，这一趋势将在下半年延续，全年全A股盈利增速有望达到15%。 这种分歧的本质，是宏观总量分析与微观结构分析之间的视角差异。大摩从GDP增速、流动性、监管环境等宏观变量出发，看到的是系统性风险；瑞银从企业财报、行业数据、盈利趋势等微观变量出发，看到的是结构性机会。在转型期经济体中，这种分歧并不罕见。宏观增速放缓不等于所有企业都陷入困境，结构性机会往往独立于大盘。例如，AI产业链、出海企业、消费降级受益标的，其盈利增长可能与GDP增速脱钩。 从港股市场的历史经验来看，外资大行的目标价调整往往具有滞后性。大摩在5月时还曾预测恒指目标价28400点，并建议7月底至8月加仓港股，但短短数月后就大幅下调目标价，这种快速转向本身就说明，外资大行对宏观环境的判断也在动态修正中。相比之下，瑞银的盈利分析基于已发生的财报数据，其可靠性相对更高。但盈利数据也有其局限性——它反映的是过去，而股价反映的是未来。若三季度宏观环境进一步恶化，企业盈利增速能否维持，仍存在不确定性。 对于投资者而言，这种大行分歧恰恰提供了思考的框架。
与其简单站队大摩或瑞银，不如将两者的观点整合起来：宏观层面的压力是真实存在的，这意味着系统性机会难以出现，指数级别的反弹空间有限；微观层面的盈利修复也是真实存在的，这意味着结构性机会依然存在，精选个股的重要性上升。在这种环境下，杠铃策略可能是较为稳妥的选择——一端配置高股息防御品种，对冲宏观下行风险；另一端布局盈利确定性强的成长标的，捕捉微观改善的红利。 具体到板块层面，大摩与瑞银的分歧也有体现。大摩更看好防御性板块，如电信、公用事业、高股息内银；瑞银则更看好制造业升级、消费复苏、科技成长等方向。从当前港股市场表现来看，资金似乎在两者之间摇摆——高股息板块提供了安全边际，但涨幅有限；科技成长板块波动较大，但弹性也更大。这种纠结的状态，可能将持续到宏观与微观的信号出现明确共振或背离为止。 9月至10月将是验证双方观点的关键窗口。中国8月经济数据、美联储议息会议、港股三季报预告，将提供新的信息。若经济数据超预期企稳，瑞银的乐观立场将获得更多支持；若数据进一步走弱，大摩的悲观判断将被强化。在此之前，保持适度仓位、灵活应对，或许是面对大行分歧时最务实的策略。
