9 月 10 日，港股 AI 大模型板块集体承压，MINIMAX（00100.HK）跟随板块持续走低。截至今日收盘，该股重挫8.98%，报 292 港元，全日成交额达 44.89 亿港元，换手率 4.29%。早盘 10 时 40 分左右，该股曾跌约 6.2%、报 301 港元，半日成交额接近 20 亿港元。从年内高点 1330 港元算起，这只曾经的大模型明星股累计回撤已近八成，而当前外资行对它的看法正分裂为截然相反的两派。
看空的一派态度鲜明。6 月中旬，摩根大通下调 MINIMAX 评级与目标价，目标价较年初 700 港元的首次覆盖价砍去逾六成，核心逻辑是模型竞争力提升节奏与商业化进度，无法匹配当时的高估值水平。看多的一派同样立场清晰：瑞银 8 月财报后维持 “买入” 评级，目标价 500 港元，认为市场低估了公司在多模态协同和全球化基础设施上的积累；招银国际同期将目标价上调至 580 港元，维持 “买入” 评级，看好 ARR 超预期增长与开放平台的爆发潜力；杰富瑞 8 月 27 日也将目标价上调至 533 港元，维持 “买入” 判断。同一家公司，机构目标价从 300 港元到 700 港元区间分化，足见行业内部的分歧之大。
分歧的根源在基本面的两层皮。好的一面，MINIMAX是全球商业化跑得最快的大模型公司之一，2025年总营收7900万美元，同比增长159%，其中原生AI产品占67%，开放平台及企业服务占33%，海外用户触达能力在国内同行里少有对手。骨感的一面，按CIC的口径，公司在全球大模型相关收入市场的占有率只有0.3%，绝对收入规模与动辄千亿的市值之间，始终隔着一条很难自洽的鸿沟。牛市里这叫想象空间，熊市里就叫估值泡沫，市场情绪的切换决定了同一份财报读出两种结论。
今天的下跌本身没有新的公司层面利空，更多是板块共振。智谱六连跌失守千元，整个AI大模型板块都在挤估值的水份，MINIMAX作为板块里波动率最高的标的之一，自然躲不开。300港元关口附近，多空换手明显放大。
今天的盘面细节也能读出这种分裂。半日不到成交接近20亿港元，换手率在大模型板块里居前，301港元附近有资金接，也有人砸，分歧直接写在了盘口上。对普通投资者来说，这种股票最大的风险不是看错方向，而是被高波动洗出局，一天五六个点的振幅，正在成为它的常态。
往后看，这家公司的胜负手仍在下一代模型和ARR质量上。多模态是它和纯文本模型公司最大的差异点，如果下一代模型能在视频、语音方向上拉开身位，瑞银们的1000港元就不是空话。反之，若收入增速掉档而亏损收窄不及预期，摩根大通的剧本就会占上风。两派机构押的是同一场考试的不同答案，交卷时间就在接下来两份财报里。
